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2023年一季度GDP实际增速为4.5%，呈现温和复苏趋势，主要受益于疫情对经济冲击作用减弱。不过前期修复较快的消费和地产，3月的增长斜率均有放缓，内需修复偏慢对工业生产修复和制造业投资有一定拖累。

展望下一阶段，经济仍将延续回升趋势，但修复斜率或将进一步放缓。4月以来，生产端和需求端的指标大多呈现增速放缓趋势，当前偏强的外需在海外缓慢衰退的大趋势下难以维持，民营经济的活跃度和信心仍需加强，居民的未来收入预期需要提振。我们认为，要达到5%左右的年度GDP增长目标，仍需政策呵护支撑。

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GDP：经济温和复苏

2023年一季度GDP实际增速为4.5%，回升较为明显，主要受益于疫情对经济的冲击作用减弱。从季调环比来看，一季度环比增长2.2%，反映经济已经摆脱疫情干扰，进入稳步修复区间。

分行业来看，第三产业GDP增长5.4%，在三大产业中增速最快，这一方面是由于去年同期的基数相对偏低，另一方面也是由于疫情结束后，与人口流动相关性更高的第三产业修复弹性更大。

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生产：外需贡献较大

工业生产有修复，但斜率放缓。2023年3月，工业增加值同比增速从前一月的2.4%进一步回升到3.9%，但这主要是由于基数走低，如果用两年和四年平均增速来看，3月的工业增加值同比增速均低于2月。从季调环比来看，3月工业增加值环比增长0.12%，为2011以来历年同期最低值。

拉动生产主要靠外需，内需修复偏慢。我们进一步将公布数据的20个工业行业分为外需型和内需型，会发现3月外需型行业工业增加值同比增速再度超越内需型行业。与1-2月相比，外需型工业行业的工业增加值同比增速从1.98%抬升至5.25%，而内需型工业增加值仅从2.68%抬升至2.83%。这主要是由于3月出口增速明显抬升，外需超预期使得国内外需型行业生产也有所改善。

具体分行业看，汽车行业生产修复最为明显，工业增加值同比从前一月的-1.0%大幅回升至13.5%。电气机械、专用设备、通用设备等出口型行业的生产修复也很明显，受益于项目开工、地产竣工加速的有色、钢铁、建材等行业，生产也在持续改善。但是，医药、食品、农副食品加工等内需型、必需消费型行业的生产增速有所放缓，这主要是由于去年同期疫情囤货需求高增，使得这些行业基数偏高。

服务业还未修复至疫情前水平。3月服务业生产指数同比增速进一步回升至9.2%，1-2月为5.5%。但如果考虑去年同期基数变化，取两年平均增速，我们会发现服务业生产指数同比反而较1-2月小幅走低，从绝对值上来看仅有4.0%，距离疫情前（2015-2019年）6-7%左右的水平仍有一定差距。这说明当前服务业生产修复的速度仍然偏慢，这或是由于虽然春节以来服务业持续复产复工，但由于需求修复偏慢、预期仍然偏弱，线下服务业门店仍在出清。

青年失业率偏高。3月城镇调查失业率为5.3%，31个大城市城镇调查失业率为5.5%，均较1-2月进一步回落。但值得注意的是，16-24岁青年人口的失业率却在持续抬升，这或是由于应届毕业生逐步进入劳动力市场。2023届全国高校毕业生预计达到1158万人，同比去年增加82万人，续创新高，下一阶段青年就业问题需要持续关注。

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消费：修复斜率放缓

消费修复速度放缓。3月社会消费品零售总额同比增长10.6%，限额以上社零总额同比增长10.1%，较1-2月明显抬升。但是去年3月基数明显走低，所以我们需要剔除低基数效应，3月社零的两年平均增速仅有3.3%，较1-2月的5.1%走低，与疫情前8%以上的增速还有较大差距。从季调环比来看，3月社零环比增长0.15%，修复斜率较1-2月放缓，与历年同期0.8-0.9%的增速区间相比也明显偏低。

从结构来看，如果对2023年的数据做两年平均，3月餐饮收入和商品零售同比增速分别为2.8%和3.3%，线上和线下零售同比增速分别为9.4%和1.2%，均较1-2月有所放缓，且增速低于疫情前水平。

当前疫情对消费，尤其是线下消费场景的影响基本已经消除，从我们在《国内高频指标跟踪周报》中跟踪的人口流动数据来看，无论是城市内还是城市间流动都已恢复到疫情前水平。那么，当前消费总额修复不及预期，主要还是因为居民收入和财富预期仍然较弱。

分具体行业来看，金银珠宝、服装鞋帽的同比增速最高，但这主要是由于去年同期的低基数。如果取两年平均增速，当前增速最高的消费品类是药品、食品等必需消费，以及受益于出行增加、油价上涨的石油及其制品。建材、家具和家电音像等地产链相关消费相对偏弱。

居民消费倾向小幅回升。从一季度的居民收支数据来看，居民可支配收入同比增长5.1%，消费支出同比增长5.4%，均呈现修复趋势。从居民消费意愿来看，一季度居民消费倾向为62.0%，为2020年疫情开始以来的最高值。这说明随着疫情结束，居民对未来的收入预期回升，根据央行数据，一季度中国居民未来收入信心指数已经回升至49.9%，这支撑了居民消费意愿抬升。但是相比于疫情前的水平，当前居民的消费倾向仍然偏低，这说明居民对未来的预期仍在相对低位，仍需要经济的持续修复增强信心。

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投资：基建支撑较大，地产竣工加快

投资相对偏弱。3月固定资产投资当月同比为4.7%，较前一月的5.5%小幅走低，季调环比仅为-0.25%，为历年同期首度见负，这反映当前投资一定程度走弱。

从主要分项看，广义基建投资增速仍高，对投资起到支撑，但增速边际走弱，主因高基数。3月广义和狭义基建投资增速分别为9.9%和8.7%，较前一月回落2.3和0.3个百分点，广义基建增速回落较快，主要是由于去年同期的高基数。根据我们跟踪的高频数据，截至3月，我国共发行新增专项债1.36万亿元，发行相对前置，规模高于历年同期，叠加企业中长贷也同比高增，基建资金面相对充裕。基建相关行业新订单PMI始终保持高位，反映当前基建项目也相对充足。在资金和项目到位的情况下，我们预计基建投资仍将是经济的强劲支撑，随着4-5月基数走低，同比读数或再度高企。

制造业投资回落速度较快，是由于企业对内需信心不足。制造业投资增速从前一月的8.1%回落至6.2%，回落幅度也相对较大。制造业投资难见起色，或是由于当前国内需求改善仍不明显，根据央行的企业家问卷调查，一季度的国内订单指数不增反减，降至42.9%，内需不振使得企业扩产投资的信心不足。

地产投资未见改善。3月房地产投资当月同比增速为-5.9%，较前一月跌幅小幅扩大，仍是投资的主要拖累项。

销售端回暖主要是因为积压需求释放，热度未能进一步传导。3月的地产销售面积同比减少3.5%，与前一月基本持平，商品房销售额增长6.3%，为2021年6月以来首度回正。从销售额和销售面积的分化来看，大城市或高端住宅销售回暖更多。不过，我们认为一季度地产销售的改善，主要还是依靠积压需求的释放，之后会逐步回归更合理的区间。从高频数据来看，4月以来30大中城市商品房销售开始回落，相较于去年的同比涨幅明显收窄。由于地产销售的改善持续性一般，所以未能带动地产企业的预期改善，新开工面积同比跌幅再度扩大至-29.0%，拖累地产投资仍低迷。

不过地产竣工端表现亮眼。3月地产竣工面积同比大增32%，较前一月的8%进一步改善，疫情期间施工产生一定影响，且融资约束也会拖慢进度，当前疫情影响较小，融资端边际改善，有利于房地产竣工端的改善。

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经济复苏仍需政策呵护

展望下一阶段，经济仍将延续温和回升趋势，但修复斜率或将进一步放缓，仍需要政策继续呵护。4月以来，工业耗煤相较2019年跌幅扩大，反映生产修复边际放缓。终端商品价格指标持续低位，服务消费的修复速度有所减慢，地产销售端边际走弱，反映内需仍有一定压力。而且，当前偏强的外需在海外缓慢衰退的大趋势下难以维持。我们认为，经济复苏的难点和不确定性仍较多，要达到5%左右的年度GDP增长目标，仍需政策呵护支撑。

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来源：新浪

作者：梁中华宏观研究