内容摘要

由于 Terra UST 与美元严重脱锚，导致大量投资者撤资。作为 Terra 生态学中最重要的协议，Anchor 协议存款总额从 140 1亿美元暴跌至 70 1亿美元以下ANC 当天下跌了48%。如果能保持良性的商业循环，Anchor 协议的商业模式理论上是可行的，但最大的问题是实际借款率低，资金利用效率低。Anchor 协议产生的收入(借款人支付的利息 质押收入)不能与支出(存款人年化 19.5% 的 APY）在 Terra 此次暴跌之前，Anchor 不同尝试提高实际高贷款率。例如，给借款人 ANC 代币激励，计划启动 Borrow V2 以绑定 sol avax 等公链资产，并提供更优惠的贷款条件。这些尝试还没有取得成效，Anchor 在没有外部资金持续注入的情况下实现自给自足还有很长的路要走。从资金储备所能争取的时间来看，2022年 6 月份Terra 国库储备将完全耗尽，但 Terra 计算稳定帝国的金融风暴来得比我们想象的要快。在暴跌时，稳定货币发行平台的信用、市场信心和社区沟通非常重要，特别是说服参与者同意不再在某个价格点出售，这在一定程度上非常重要。随着质押问题的逐渐解锁，预计将有21天LUNA 或连续抛压，将是 Anchor 的 TVL 压力很大。希望 Anchor 能逢凶化吉的挺过这一关，从灰烬中涅槃，重新进入良性循环轨道。

2022 年 5 月 10 日 UST 与美元严重脱锚，24 小时内跌至 0.6 美元，Terra 算法稳定币和围绕它建立的金融帝国正面临巨大压力。

Anchor 协议数据仪表板显示，Anchor 存款收益率 APY 目前为 18.9但其总存款从上周五的 140 亿美元暴跌至 67 亿美元。

UST 是加密世界上最大的算法稳定币，没有资产支持，通过 Luna（LUNA）稳定维持其价格的交换机制。此前，大量投资者涌向 Anchor 通过存款达成协议并获得 19.5% 的 APY，这将 UST由于投资者需要 ， 的流通供应量从一年内的 20 亿美元飙升至 185 亿美元UST 存款。批评者说 Anchor 协议不可持续，因为它产生的收入无法与支出平衡，双方的损失依赖于国库的长期输血。

Terra 稳定币 UST 高达 19.5% 的 APY 收益率变成了 Anchor 快速增长的关键。而在能够保持 UST 以 为基础，锚定美元，同时提供利率Anchor 实现了借款机制。本文将阐述 Anchor 贷款机制是如何运作的，协议的最新现状和目标暴露出来的问题。

借款机制

Anchor 协议本质上是 Defi 贷款协议。一方面，它吸引了更多的存款来增加 UST 使用率，并向存款人支付 19.5以% 年化收益率为回报，这是 Anchor 支出侧。收入侧，Anchor 将协议中的存款借出，借款人需要提供超额抵押的 bluna 资产（LTV～60%-80并向 Anchor 贷款支付利息。收到借款人抵押资产后，Anchor 质押收到的资产以获得 staking yield。

Anchor 商业模式可以用以下公式概括:

Anchor 协议收入 / 损失（profit/loss）= 向协议支付的利息 抵押资产staking yield - 存款人 19.5% 的 APY

在这个公式中可以清楚地看到，Anchor 收入由借款人产生，支出由存款人产生，因此贷款率（utilisation ratio）直接影响 Anchor 协议能自给自足吗？截至2021年 4 月 25日，Anchor 贷款率只有 22%，即协议中的每 $100 存款，但只有$22 借出并产生实际收入。

实际上，在 UST 暴跌前 Anchor 也尝试提高实际贷款率

接下来我们快速介绍一下它 Anchor 如何激励借款人，如何确定贷款利率。

在 Anchor 上，贷款 APR 贷款率 (utilisation ratio)，计算存款金额、基准利率和利息乘数。后两个是固定数字，可以通过治理进行调整。存款 UST 与借入 UST 越多，贷款利率越低，反之亦然。目前图片利息乘数设置为 66.7%，贷款利率越低（APR）这将鼓励用户借钱。

截至 2022年 4 月 25日，Anchor 贷款利率（APR）目前为 11.7问题来了，我们为什么要在 Anchor 借钱呢？ 等其他货币市场AAVE、Mars 和 Edge，贷款利率不到这个利率的一半。吸引借款人，Anchor 提供了 ANC 代币激励的形式，用户有权在获得代币后投票即将到来的协议提案。目前，代币激励的上限暂定为 1亿 ANC， 4 将在年内逐步释放，并可通过治理投票进行调整。

释放在每个阶段ANC 数量由以下公式决定。

资产抵押要求

为了借出 UST，用户必须首先提供资产作为抵押品（collateral)，假如他们的贷款价值比（LTV）过高，将被迫减仓。这是为了保证存款供应的流动性。

目前有 3 种 bAssets 可作为 bLuna、bEth 和 bAtom。bAssets 是每种抵押品的简单抵押形式，Anchor 质押收入可以通过抵押品获得（staking yield,以 UST 为单位)，质押收入将转移到国库收入储备支付给存款人Lido 协议会负责 bLuna 和 bEth 的质押，pSTAKE 会负责 bAtom 的质押。

如上所述，bAssets 的质押收入不属于提供抵押品的借款人。相反，这部分收入将被纳入储备，必要时可用于丰富国库。这是 Anchor 到目前为止，回报率远高于其他贷款 / 贷款服务。借款人不仅需要支付利息，还需要额外投资抵押品的质押收入。

例如，对于存款人来说，假设借款人提供 1000美元 bLuna 作为抵押品，并借入 500 美元。

假设贷款利率（APR） 10%，而 Luna 质押收益率为 8%。然后借出的 500 美元将是 Anchor 存款创造(10% 8% 8%)=26收入% 。

显然，这种机制是 Anchor 存款人创造了资本效率。他们借的 500 美元不仅可以支付借款人的利息，还可以获得质押收入。然而，这种方法在借款方面存在一些明显的问题。从逻辑上讲，借款人放弃 8% Luna 质押收入，然后支付 10% 的贷款利率，对任何人来说都不是一个有吸引力的建议。这意味着他们使用 UST 无论你做什么，你都必须有足够高的收入才能有动力借钱，这无疑会影响借款人的热情。

继续这个例子，对于借款人来说，用户提供 1000美元 bLuna 作为抵押，并借入 500 美元。

假设贷款年利率为 10%，因为利率可以 ANC 激励部分抵消，净贷款年利率为(10%-ANC 激励)，继续假设 Luna 质押收益率为8%

那么这500美元的贷款会给借款人带来好处:（-10% ANC 500美元的投资收入)

借款人只在贷款中产生投资收益 > Luna 只有当收入大于机会成本之和时，他们才有借钱的动力。

Anchor 主要问题

如上图所示，利息收入和质押收入为 Anochor 这两个收入来源将用于支付存款人 19.5% 的 APY。如果收入大于支出，剩余部分将流入国库作为储备。相反，如果收入小于支出，国库储备将用于弥补这一空缺。

这种机制在 2021年的牛市中运行非常稳定。在牛市中，非稳定货币的价格迅速上涨，这意味着很少有人愿意持有稳定货币并赚取收入。随着存款的减少和贷款的增加，贷款利率 质押收益率很容易达到 19.5% 的最低收益要求使国库盈余，收益可以开始增长，为未来可能出现的熊市做准备。

然而，市场的变化暴露了问题。

自2022年 以来，市场低迷，对 UST 在稳定货币信心上升的双重影响下，Anchor 存款规模迅速增长。虽然贷款金额似乎同时上升，但其增长率根本无法维持存款金额增长对收入的需求。

当借款 APR 质押收益率不足以凑足 19.5当% 时，收益率储备中的多余部分将被使用。然而，这种利润和借贷的重大差异导致储备金迅速下降。如果收益率储备耗尽，UST 价值锚定将恢复到自由浮动利率以平衡市场。

一般来说，2021年底牛市顶端的借贷机制为存款创造了28%以上的收入。除了社区投票提高质押收入外，Luna 货币价格的强劲表现也导致了这一结果。然而，由于存款的增长远远超过了贷款的增长，总金额继续下降。截至4 月 25日，只能产生 的综合机制5.4% 的收益。

存款指数级增长也意味着利用率下降，我们知道这将导致贷款 APR 下降，试图鼓励借款人借钱。然而，在悲观的市场情绪环境中「激励」是无效的。

另外的 14.1% 从何而来？答案是储备金。

如上所述，这是一个提前设计的解决方案，即在市场低迷时期存储在牛市中的收益率「救场」。不幸的是， Anchor 这个问题不是真的正在解决，巨大的差距仍将很快耗尽储备金池。

Anchor 得到了 Terraform Labs（TFL）和 Luna Foundation Guard（LFG）支持。在 2021年 5 月大跌中，TFL 为 UST 燃烧了价值7000万美元的 Luna，保持收益率并保持 直接放入收益率储备UST 的稳定性。最近 LFG（在 TFL 捐赠)在储备中注入了价值5 亿美元的 UST。

然而，按照目前的速度，国库收入储备金仍将在 2022 年 6 月中旬耗尽，以防止储备金流失。

从某种意义上说，持续注入外部资金可以看作是维持 的营销费用UST 需要足够长的时间来建立一个成熟、多链、多用例的生态系统。这将使 UST 能够直接与 USDC 和 USDT 等集中稳定货币竞争。但在这一点上，即使 Anchor 只给了 UST 10-15% 的收益率也没关系，因为它仍然高于其他稳定货币。

从持续注资等行为来看，Anchor 团队清楚地知道存款人的 APY 最终会下降，储备金不可能永远富裕。这引起了潜在储户的谨慎，也意味着一些现有存款已经退出。

Anchor Borrow v2

而随着 Anchor Borrow v2 的推出，Anchor 升级了其贷款机制，以提高贷款热情。v2 不仅将质押奖励转移给存款人，而且使用自动复利质押衍生品作为抵押品。这意味着他们的质押奖励可以用来购买更多的资产，从而促进这些衍生品价值的增长。

目前 Anchor 唯一支持这种机制的抵押资产是 sAvax，由 Avalanche 上的 BenQi 提供支持。提供 sAvax 对于用户来说，他们不会失去抵押品的质押收入，所以他们唯一的成本APR。此外，借款人不需要随时支付利息，借款人只需要在贷款结束或结算时支付利息。新的贷款利率计算方法尚未完全确定，预计将由 质押收入组成。这种机制似乎比让用户提供 更好bAsset 贷款作为抵押品更有吸引力。

Borrow V2 还允许协议支持更多的抵押品类别。因为新机制不需要额外审计智能合同，所以可以很容易地审计 sAvax 质押奖励转换为 UST 并注入收入储备池。增加抵押品类型对平台的健康发展至关重要。首先，它可以吸引持有这些资产的用户成为新的借款人，但也可以让 Anchor 变得更加稳定。但这只是预测阶段，因为 sAvax 最近刚刚得到支持。

当抵押品类型价格波动严重导致大规模清算时，如果抵押品仅占总抵押品的10%，则对整个系统的影响将相对可控。如果这种抵押品占 50% 的比例，单一资产的波动可能会破坏整个 Anchor 贷款市场。

如上图所示，bLuna 占提供抵押品的绝大部分份额，占 65%，目前 Luna 的暴跌无疑对 Anchor 带来了沉重的打击。bLuna 比例高有几个原因:一是 Anchor 以 为基础Terra 上的，Luna 是其原生币之一。其次，当 Anchor 启动之初 Luna 虽然通过 ，但缺乏应用场景Mirror 合成资产可以铸造，但用户选择不多，所以大部分选择 Anchor 存款。

UST 自成立以来，目标一直是所有 DeFi 应用的主要交换中介不限于 Terra 生态本身。这意味着引入更多的公共链抵押资产和接入其他公共链生态是可以理解的，它将促进 UST 市场需求的增长也有望促进贷款需求的持续增长。但问题是 Anchor 跨链不仅带来贷款需求，还带来大量存款需求。Anchor 高达 19.5稳定货币收益率远高于 Anchor 可以提供的任何其他东西都应该有吸引力。用户数量的快速增长仍在加速这一风险的爆发。

因此，在加强跨链实施之前，我们应该尝试找到解决这个问题的答案Anchor 论坛上有很多提案试图解决上述问题。

今年3月，社区根据收益率储备的波动，通过提议存款 APY 调整为半动态利率的提案。如果国库准备金继续下降，最低收益率将从2022年5月1日起下降到 18.5之后，每个月最多继续下降1.5直到 15%，如果国库准备金回升，收益率也会回升。

但问题依然存在，从 Anchor borrow V1 过渡到 Anchor Borrow v2，过渡到自动复利抵押衍生品作为抵押品，很可能意味着流入国库的金额减少，汇款期更长。由于系统对收入储备缺乏额外贡献，动态收益率在某种意义上只是一个相对可控的解决方案。

然而，另一方面，它也可以被视为协议采用最简单的方法，选择直接减少收益方的激励金额，而不是寻找刺激贷款需求带来更多资本流入的方法。

大多数寻求刺激贷款需求的建议都集中在改善 上ANC 代币的价值积累。

支付给借款人ANC 激励基本上是 Anchor 借钱的唯一原因。贷款利率高，抵押贷款收入放弃(如果用户提供 bAssets 作为抵押品)意味着，如果没有足够高的分配利率来补偿，该系统将无效。

现在的问题是，ANC 的价格几乎是完全投机性的，除了治理需求，几乎没有基本的价值捕获。在熊市期间，从激励中出售 ANC 是借款人防止清算的主要选择，所以我们也可以看到 ANC 今日暴跌 46%。

清算机制

提供抵押品后，用户可以借出 UST，但是借出的 UST 价值达到抵押品价值的一定比例后，仓位将被清算。这个比例取决于抵押品的类别，抵押 bLuna 可借出80% UST，而 bEth、bAtom 和 sAvax 的借贷比例依次分别是 75%、60% 和 60%。

清算是保持存款池流动性的必要条件，也可以避免存款人无法正常提取资金。为了鼓励用户竞标清算抵押品，每次出价都会享受 1-30% 折扣。例如，用户可以出价购买 bLuna，价格比市场价格低4%。投标按折扣溢价顺序进行，低折扣投标优先。

在清算事件中，你的抵押品出售多少取决于清算时提供的抵押品的总价值。如果提供的抵押品价值低于 2000 美元，则将全部清算。如果抵押品价值超过 2000 美元，您的抵押品将被清算到80% 以下（例如，如果您在清算时有 5000 美元 bLuna 作为抵押品，你将被清算到 LTV 64%)。

任何用户都可以在清算时竞标任何形式的抵押品。这可以直接与智能合同或 互动Kujira 等前端完成，后者使清算更有效，因为易于使用。这意味着清算抵押品通常以较低的折扣出售，这也可以减少清算量。

在 Luna 在市场暴跌的情况下，随着货币价格一路大幅下跌bluna 抵押资产将触及 LTV 被迫清算，触发资产投标流程和机器人套利，无疑会导致 Luna 连环下跌。

稳定货币发行人信用和市场信心的重要性

布雷顿森林体系崩溃后，美元与黄金脱钩，美元仍然可以维持其在世界货币中的地位，最重要的是人们对它的价值信任。因为美元或英镑只是一张纸，一个货币符号，它本身毫无价值，人们对它的信心来自于对美元购买力的承诺和美联储背后的认可。

同样，作为挑战法币的算法稳定币，决定 Terra 市场对 的总市值和交易深度UST 价值共识和市场信心Terra 生态，UST 是 Luna 发动机，Luna 是 UST 稳定器，两者相互作用，趋势好，容易形成正螺旋，否则容易陷入死亡螺旋：

如果人们能稳定地使用 1 美元 ust 1 美元 Luna，Anchor 存款人可以继续获得收入，因此人们对稳定的货币模型有更强的信心，更多的人愿意参与生态，从而提高资本池的流动性，拓宽应用场景，导致更多的 Luna 通过一套自我强化的商业模式，通过燃烧提高货币价格，吸引更多的人进入UST 链上下大规模使用。一旦稳定货币协议不能有效支持锚定，或稳定货币发行人失去公共信用，就会破坏人们对稳定货币模型的信心，参与者恐慌性销售，稳定货币协议更有可能死亡螺旋

没有人喜欢遭受损失，但人们有从众心理，在这种情况下，如果货币稳定「脱锚」事实上，用户更有可能选择出售稳定的货币。因此，稳定货币发行平台的信用、市场对稳定货币的信心以及社区之间的沟通都非常重要，特别是说服参与者同意不再某个价格点出售，这在一定程度上非常重要。

展望未来

Anchor 还有很长的路要完全自给自足，没有外部资金注入。目前问题的根源是贷款率低，资本利用效率低，需要支付给大量存款人 19.5% 的 APY,导致整个系统入不敷出。

从资金储备所能争取的时间来看，到 2022年 6 月时 Terra 国库储备才会完全耗尽，但是风雨飘摇之际，Terra 稳定帝国的金融风暴来得比我们想象的要快。

目前 LUNA 流通供应量约为 3.5 亿枚，质押比例约为 70%。这个质押的 2.5 亿枚 LUNA 有21 天提款等待期，预计以后 21 天 LUNA 或连续抛压，将是 Anchor 的 TVL 压力较大。

希望 Anchor 能逢凶化吉的挺过这一关，从灰烬中涅槃，重新进入良性循环轨道。

谢谢:非常感谢 Joseph Hurley 对本文的贡献，Joeseph 是 Kash.io 研究人员，专门负责 Defi 和 Terra 生态研究。

Reference: Anchor Borrow White Paper,Kash.ioKash.io is a Mastercard-incubated,publicly traded company,it is the very first third party ecosystem partner invested by Terraform Capital