原标题：Exploring the Design Architecture of Decentralized Stablecoins

作者：Joe Kendzicky

编译：H.Forest Ventures,Nevermind

作者在文章中，分别对 DAI、MIM、alUSD、UXD、FRAX、FEI 和 UST Stablecoin 系列对上述 进行了深入分析Stablecoin 设计结构的优缺点。作者指出了目前的 Stablecoin 机制需要在稳定性、资本效率、抗审查能力和可扩展性之间做出一定的选择和权衡，没有完美的分散 Stablecoin。

因为作者对每个 Token 机制得到了高度的提炼和总结，以下部分需要对相关项目有一定的基础知识。

介绍

去中心化 Stablecoin 目前的赛道是 DeFi 是最受欢迎的赛道之一，只 USDC 和 USDT 锁定了约1000亿美元Stablecoin 生态严重依赖集中系统，这与行业精神相矛盾，也为那些能够提供真正分散解决方案的 Stablecoin 协议创造了巨大的机会。在本报告中，我们将重点Stablecoin 领域的一些领导者分析了他们的设计结构。另外，类似 L1 生态系统在吞吐量、安全性和分散难选择，Stablecoin 系统还必须权衡 4 的关键属性：稳定性、资本效率、分散性和可扩展性，而不是完美的 Stablecoin 架构。

MakerDAO 是迄今为止最古老的 DeFi 项目之一是抵押各种加密资产并铸造债务的分散信用协议。这笔债务是 Stablecoin DAI 形式存在，Maker 利用外部市场力量、激励机制和政策工具体系来维持 Dai 与美元 1:1 挂钩。

与银行类似，用户通过抵押贷款。在银行环境中，借款人可以将房屋、汽车、应收账款等作为抵押贷款。

对于数字资产贷款，贷款的价值必须始终低于抵押品的价值，以保护债权人免受违约或清算的风险，这与抵押品的流动性密切相关。借款人可以选择存入各种抵押资产，以防止这种风险（ETH、UNI、LINK、YFI 等）为了铸造债务，各种资产将根据其风险程度有不同的存款要求。流动性低、波动性高的资产更难大规模清算。如果抵押品低于存款要求，则需要更大的缓冲来确保头寸的顺利清算。

让我们举一个简单的保证金要求的例子。

目前在 ETH-A 在池中铸造 DAI 需要 145% 最低抵押率。假设你存 1ETH，1ETH = 4000美元，然后你借了 1000 DAI 贷款。您的抵押比率是 4,000/1,000 =如果 ETH 开始崩盘，跌破 1，450美元/ETH，然后你的金库就会被清算。在清算期间，该协议将以低于市场价格的价格出售抵押品，以鼓励套利者进入并偿还债务。

我们如何偿还债务的呢？

我们不能真正收回发给借款人的 DAI（DAI 受用户私钥保护ERC20 Token ，借款人可能已经把它转移给别人了)。我们在公开市场上出售 ETH 抵押品换取 DAI。然后，我们将 1000 DAI 发回协议销毁并关闭其未偿债务余额。与此同时，套利者执行清算过程的动机是，他们将在清算过程中收到少量抵押品作为奖励。

这里真正酷的是协议不需要允许。没有信用记录检查，没有 KYC 流程，没有证书；只要你满足保证金要求，无论你是谁，没有人能阻止你。

另一个很酷的功能是，借款人为债权人和借款人，因为它的性质是不允许的。协议的另一端没有真正的直接交易对手(与传统金融相比，银行在贷款违约时充当直接交易对手)。

与传统的贷系统不同，整个系统参与者共同承担违约风险，如下图所示：

若协议不能在金库债务 > 金库抵押品价值前及时拍卖借款人的保证金抵押品，系统将凭空铸造 MKR 并将其出售给市场，直到未偿金库负债被重新注资偿还。若因某种原因 MKR 流动性消失，没有买家愿意购买 MKR，而且金库里的债务还存在，那么 DAI 由于他们的 ，持有人最终会承担成本DAI 不再得到充分支持，市场将相应地重新定价。

从根本上说，Abracadabra 协议看起来像 MakerDAO 协议的系统机制非常相似。

债务 (MIM) 是通过无需许可的超额抵押金库铸造的。如果抵押品：债务比率低于一定阈值，借款人的抵押品将在公开市场清算并回购 MIM 关闭金库并偿还债务。

MakerDAO 和 Abracadabra 之间的主要区别在于 Abracadabra 保险库是通过存 yvYFI、yvUSDT、yvUSDC、xSUSHI 等计息 Token 获得资金。计息 Token 只是存放在货币市场协议中的普通对应物或某些凭证（YFI、USDT、USDC 等)，这种凭证可以产生持续的利息。利息 Token 只是会计 Token 代表用户在货币市场协议中拥有的抵押品权益。

因此，我们可以用它们来制造 MIM 债务，而不是简单地利息 Token 被动地放在 Yearn 或 Compound 中。

Abracadabra 提供的一个优点是，随着时间的推移，金库中的抵押品会产生收入，因此贷款：价值比往往会随着时间的推移而逐渐降低。

从用户的角度来看，这很棒。这意味着他们的债务随着时间的推移而减少，用户可以因为债务减少而铸造更多的 MIM，而且不需要发布额外的抵押品(也可以保持与原贷款相同的价值比率)。或者，他们可以选择保持 MIM 如果债务保持不变，他们在关闭金库时偿还的实际债务将减少。

Abracadabra 提供固定利率，收取可变利率 MakerDAO 不同。Abracadabra 也存在于多条链中，允许用户原生 MIM 跨链。MIM 的一个缺点是，由于抵押品最终保存在 中，导致了额外的智能合同风险Abracadabra 相关外部协议的风险将直接影响本协议的用户。

与 Abracadabra 类似，Alchemix 也是允许用户将抵押品抵押到保险库并铸造相应 的债务协议Stablecoin 债务。两种协议都涉及将产生收益的资产(各种收益凭证)作为抵押品。Alchemix 提供的主要卖点是无需清算的贷款。让我们探索协议如何提供该功能：

Alchemix 初始化时，用户会 y 资产超额抵押给 Alchemix 在协议中铸造 alUSD 债务(最低抵押比例为 200%)。它的铸造 alUSD 唯一接受的抵押品是 yDAI。这与抵押品的波动性和债务的波动性有关。

MakerDAO 或 Abracadabra 等协议清算的唯一原因是防止系统产生负资产。如果我在 Maker 存入 200美元的 ETH 以100美元的价格铸造 DAI，而该 ETH 的价值随后跌至 95 美元，现在，每个 Dai 只有 0.95 美元抵押支持，系统不再有足够的信用来保证 Dai 1 美元挂钩。

使用波动性抵押品支持非波动性债务是任何债务协议的必然困境。

然而，如果我们取消抵押品的波动性，我们将不再面临这一挑战，我们可以取消清算要求，让用户放心，不再需要监控保证金。

此外，由于我们的抵押品是幕后产生收入的生产性资产，我们可以利用这种应计收入实际偿还贷款基本金！

这就是 Alchemix 能够「自偿贷款」本质原因。

如果没有清算需求，为什么要超额抵押？

如果没有超额抵押，我们将陷入递归循环，存款人可以无限期地发行债务。

1、用户将 100 yDai 存入 Alchemix，铸造 100 alUSD 债务

2、在 Curve.fi 100 上卖alUSD 额外 100 Dai

3、将新的 Dai 收入存入 Yearn，收到 100 yDai

4、将新的 yDAI 带回 Alchemix，再铸 100 个 alUSD

5、无限循环

200% 超额抵押将总递归杠杆限制为存款 1倍。这意味着如果用户将 100美元 yDAI 存入协议，他们永远不会铸造 100美元以上的 alUSD 债务。

UXD 是基于 的Solana 的 Stablecoin 协议提供了不同于以前任何分散 的新颖组合结构Stablecoin 替代方案。这里的关键创新是 UXD 利用链上的可持续期货合约（也称为可持续合约）创建链上市场的中性衍生品头寸，避免单边市场波动的风险，产生稳定的 1 美元价值。

让我们进一步分析其设计结构：

Bitmex、Binance、FTX 等衍生品市场允许用户交易模拟现货市场的合成合同，称为永久合同。Bitmex 的 XBTUSD 允许交易者获得 BTC/USD 价格风险敞口，无需实际拥有比特币现货资产。可持续合同被广泛应用于加密领域，主要是因为它们简单方便（没有到期日，所以不需要滚动合同）。最重要的是，它还提供杠杆产品。尽管近几个月许多人缩小了规模，但在某些时候，100 倍的杠杆率在该领域的交易所中很常见。

每个合成合同都面临着固有的困境——我们的工具如何将衍生品价格与现货市场价格保持在同一水平？

虽然 XBTUSD 合同的目标是尽可能严格地模仿 BTCUSD 的价格是动态的，但除非现货和衍生品订单簿之间有完美的供需平衡，否则这两种价格永远不会完美结合。如果 Bitmex 购买压力爆发，但当场保持相对稳定时会发生什么？在这种情况下，XBTUSD 合同价格会上涨， BTCUSD 指数将保持稳定。衍生品将偏离基本价格预测器。

为了克服这种情况，Bitmex 引入了一个名字「资金费率」激励机制机制自然地将两者的价格联系起来。资金费率为每 8 每小时结算一次，溢价多空支付相应的资金费用。

如果资金费率为正（即衍生品价格 > 现货价格），则多头将支付空头溢价。如果资金费率为负数（即衍生品价格 < 现货价格)，空头将支付多头溢价。

示例:假设现货指数的价格为 5万美元/BTC，衍生品的交易价格为 55000美元/美元BTC。在这种情况下，资金率是正的(衍生品价格 > 现货价格)。XBTUSD 多头将支付利率以维持头寸，收入将归因于他们的空头 XBTUSD 对手。多头正在为交易对手的流动性买单。如果空头需求超过多头需求，这种关系将呈现相反的方向；空头将支付多头。

衍生品价格与现货价格的差异越大，支付的利息就越高。随着利率的上升，它将鼓励更多的交易对手干预，以平衡多头和空头。

但是，如果比特币的价格迅速上涨，会发生什么呢？当然，你设边际利息设 小时支付一次边际利息，但如果空头本金损失大大超过您的应计资金呢？

有一个有趣的套利机会——交易者可以对冲定向风险，将资本成本与资产波动风险隔离开来。以下是其工作原理:

假设交易者购买了 10000美元BTC，然后用它开一个 1 倍的空头寸。为了计算他将赚取/支付多少利息，我们只需将利率乘以交易员头寸的名义「默认」资金利率为 0.01%，交易者将在8 小时窗口内收到：

$100,000 * 0.01% = $10

一开始这似乎不多，但如果我们把这个值年化呢？

10 美元 * 3 = 30 美元/天

$30 * 365 = $10,950/年

$10,950/ $100,000 = 10.95% 定向无风险交易

0.01% 是基准违约率，但很多时候资金支付可能要高得多。从历史上看，这种交易的年增长率是 20-30% 的 APR 范围内。牛市期间，由于杠杆需求激增，参与者愿意为交易对手的流动性支付高溢价，可能会更高。

简单地说，UXD 协议接收资金，并代表其用户自动执行此套利策略。如果用户向协议发送 1 BTC，则 UXD 将这 1 BTC 转移到去中心化衍生品交易平台(目前从 Mango Markets 计划在未来扩展到其他市场)，然后使用该平台实施 1 BTC 做空抵押品作为交易保证金。

假设 BTC 的市场价格为 50,000 美元，这实际上锁定了 50,000 美元的 Stablecoin 头寸。如果 BTC 现货价格上涨，我们的空头头寸会产生负 PnL(profit and loss)，但它会被 BTC 现货抵押品价值的线性上升被抵消。同样，如果 BTC 现货价格下跌，我们的空头头寸会产生正 PnL，但也会支撑 BTC 抵消价值损失。

我们衍生品头寸的总价值为5万美元。UXD 向用户发行 5万 个 Token ，代表他们从这个位置获得抵押品的权利。要赎回他们的抵押品，他们只需要 Token 发回铸币合同，协议终止 Mango Markets 衍生品交易， BTC 抵押品返还给用户，然后销毁 UXD Token 。

目前，市场上的中性衍生品头寸通常一直在积累利率。这些基金呢？

社区治理过程仍在处理模块，但预计这些收入的一部分将积累到 UXD 保险基金在清算危机发生时提供系统保护(稍后详细介绍)。另一部分将归 UXP 所有者，这是 UXD 协议原生治理 Token 。因此，UXP 对通过 delta 中性利息产生的协议现金流提供准股权要求。此外，还有人直接谈论 UXD 持有人提供部分应计利息，使其能够自动收集 Stablecoin 的收入类似于存入 Compound、AAVE 或 Yearn。

在当前状态下Frax 可以最好地描述为混合分散和分散 Stablecoin。Frax 的核心创新在于它是用基于外部市场力量的信用模型来构建的 Stablecoin。

简而言之，该协议使用算法来实现以下 3 功能：

- 提高抵押率

- 降低抵押率

- 保持当前平衡

每个 FRAX 都有一定比例的 USDC 抵押品作为后盾。当系统启动时，为了铸造 1 个 FRAX，用户必须 1 个 USDC 存入协议。然而，随着时间的推移，FRAX 价格将在 1 美元上下波动。集中 Stablecoin USDC 和 USDT 汇率也会波动，但最终套利过程将 Stablecoin 价格再次收敛1 美元。

以下是集中 Stablecoin 机制下的套利过程：

如果 USDC 的价格 = 1.05 美元，套利者将 1 美元存入 Circle 铸造银行账户USDC，并在市场上销售，获得 0.05 美元无风险利润。每次套利者向市场发送更多 USDC 为了降低价格，供应量会增加。在这个周期中，直到 1 不断迭代USDC 价格回到基本挂钩价格。

如果 1 USDC = 0.95 美元，反向套利。他们将在公开市场上购买 USDC，送到 USDC 销毁合同并在 Circle 在银行账户中赎回美元以获得 0.05 美元差价。由套利引起的 USDC 销毁，直到 1 ，供应会减少，价格会上涨USDC 价格回到基本挂钩价格。

比较上述机制，FRAX 的方式不同FRAX 的价格偏离 1 美元并停留一段时间时，将启动一种算法，该算法将增加或减少创建 FRAX 抵押要求。

例如，当 FRAX 的价格达到 1.05 美元时，由于市场参与者实际上于供给的信号，因为市场参与者实际上以5% 的面值溢价购买资产。USDC 集中模型增加了套利者USDC 总供应量使价格接近 1 美元，并通过套利获得无风险利润。

Frax 的操作模式不同，不仅通过套利者的套利行为增加了 FRAX 供应，也减少 Stablecoin FRAX 抵押率 (降低 Stablecoin 质押率有助于进一步抑制需求增长，实现供需平衡)。

假设一家餐厅面临着食品成本增加5% 的问题，假设一家餐厅面临着将这些成本转移给最终消费者的几种选择：

1）将膳食价格提高5%；

2）将饮食量减少 5%。

或两者兼而有之。

FRAX 以类似的方式响应供需变化。当价格高于目标价格时，套利者将增加一定比例的供应（增加餐费），并通过协议降低质押率（减少餐费）。

Frax 协议协议治理 Token 是 FXS，该 Token 在促进系统信用方面发挥着至关重要的作用。FXS Token 在信贷扩张期间积累价值，在信贷压缩期间损失价值。

FXS 本质上是生态系统中的一种信用支持机制，可以保证 FRAX Stablecoin 的充分抵押价值。尽管支持每个 FRAX 的 USDC 的数量可能只有83%，但这并不意味着 FRAX 抵押不足，其余 13% 价值差为 FXS Token 背后的隐性信用担保被取代。如果市场开始要求更高的 USDC 抵押率(表现为 FRAX 在一段时间内交易低于 1 美元)，因此该协议将通过通胀铸造更多 FXS，并以这种方式在公开市场上获得更多 USDC，以此加强 FRAX Token 的 USDC 抵押率。

*译者笔记：

抵押率每小时调整一次， 每次调整0.25%。当 FRAX 当 价格在 1美元或 1美元以上时，函数每小时降低一次抵押比率FRAX 价格在 1 美元以下时，函数每小时提高一次抵押比率。合约动态调整的抵押比率和实际上的总抵押品价值比率会出现偏差，为了将两者统一，该协议提供了再抵押和回购的功能。

再抵押：

任何人都可以调用 recollateralize 函数，然后检查整个系统中美元计算的总抵押品价值是否低于当前的抵押品比率。如果是这样，系统允许调用人总额达到目标抵押品比率，并以一定的奖励率换取新铸 FXS。当抵押贷款率提高时，系统会铸造新的 FXS 在市场上购买相应的 USDC，增加所需的储备资产。

示例 A：有 1 亿 FRAX 在 50% 的担保比率下流通。整个 USDT 和 USDC 池内抵押品总价值为 5000 万美元，系统平衡FRAX 价格跌至 0.99 美元和协议会将抵押品的比例提高到 50.25%。

要达到目标比例，需要 25万美元的抵押品。任何人都可以调用 recollateralize 函数，将最多25万美元的抵押品放入池中，获得等额 FXS 以及 0.20 % 奖金率FXS。

再抵押的过程是 FXS 市场上的 通胀过程会增加Token 抛压。

赎回：

当系统中的抵押品超过保持目标抵押品比率所需的数量时，就会出现相反的情况。

示例 B：有 1.5 亿 FXS 以50% 的担保抵押比例流通。USDT 和 USDC 抵押品总价值为 7600 万美元。超额抵押品可用于 ，价值 100万美元FXS 回购。

任何人都可以调用回购功能，烧掉价值高达100万美元的 FXS 获得超额抵押品。

相反，赎回过程是 FXS 在通缩过程中，用超额抵押品购买 FXS，市场上的 会增加Token 购买力。

当协议处于顺周期时，随着抵押率的不断下降，需求大于供应，FXS 将继续被协议回购；相反，抵押贷款率将继续上升，FXS 将继续通胀，市场抛售压力将增加。

我们经常在协议的整个生命周期中看到 FRAX 交易价格 > 1 美元，这使得该协议能够随着时间的推移摆脱USDC。

目前存在的每一个 FRAX 由 只有83% USDC 支持。如上所述，这个值可能会在瞬间改变（尽管算法中内置了一个固有的时间延迟...... 即不能在几分钟内翻到 100% USDC 抵押品)。

FRAX 面临的主要风险是 FXS 流动性危机。如果买方对 FXS 的需求因某种原因消失，该协议可能会继续铸造越来越多的 FXS 试图提高抵押品的比例（从而恢复联系），但如果没有买家，其边际收入就会下降。在这种情况下，该协议将陷入困境，无法获得额外的 USDC 增加储备。市场参与者可能会意识到这一点，并开始使用 FRAX 出售并持有其他类型的 Stablecoin，从而将 FRAX 价格低于挂钩水平，问题进一步放大。

Fei 是另一种算法 Stablecoin，与 FRAX 有一些相似的特点。但是，和 Frax不同的是， ，FEI 渴望成为一个完全不需要信任的 Stablecoin，不依赖集中中介（USDC、USDT等等)Frax 协议一样，Fei 协议在其设计独立 引入其设计架构Token ：FEI（Stablecoin）和 TRIBE（治理 Token ）。

使用协议控制原始机制的价值 (PCV) 维持汇率挂钩。PCV 只卖原生 Token (FEI) 以换取一些外国资本 (ETH) 的一个花哨术语。该协议现在拥有 ETH 抵押品，可根据需要部署。这是大多数 Defi 项目典型的流动性采矿模式不同，本质上以昂贵的价格租用流动性，被迫支付高 APY 吸引流动性。一旦这些补贴消退，流动性就会蒸发，协议就会无计可施。

在最初的设计中，用户将存入 100美元ETH，该协议将通过联合曲线铸造相应的 100 FEI 作为回报。然而， 是通过联合曲线铸造的FEI 的过程是单向通道；如果你想要 FEI 换回 ETH，你必须通过 Uniswap 等二级市场进行交易。该系统使用一种叫做直接激励的方式来维持价格挂钩。

1 FEI = 1 美元 ETH 抵押品是市场平衡，但如果 ETH 抵押品跌破 1 美元会怎么样？Uniswap 池具有自定义参数化，其中以水下价格出售 FEI 交易行为，会产生罚款。目前的罚款金额是 FEI 价格是 1 美元价差的两倍(价差越大，惩罚越大)。所以，如果 FEI 的价格是 0.98 美元，将被收取 ([1.0-0.98]*2) = 0.04 美元罚款。

同样，如果您在低于固定汇率的情况下购买 FEI，从上述卖方附加税中获得奖励。因此，在这种情况下，如果你是 0.98 美元的价格铸造了 1 个 FEI，你最终会得到价值 1.02 美元的价值。这些是直接激励机制的基础设施。

事实证明，这些机制在维持价格汇率稳定方面效率较低，Stablecoin 价格多次脱锚，难以收敛到平衡位置。从那以后，出现了 v2 版本，它使用完全不同的方法FEI 固定在 1 美元。

该系统取消了直接激励作为维持挂钩的主要模块，取而代之的是 PCV 收入分配和 TRIBE Token 支持。该协议将风险敞口从只 2 狭窄集中的资产（ETH 和 FEI）增加到现在的 7 个（FEI、ETH、DAI、RAI、INDEX、DPI、LUSD）。这里的目标是在更广泛的资产基础上分散风险，以降低下行波动性和 ETH 价格崩盘时 FEI 脱锚威胁。PCV 在各种货币市场达成协议（AAVE、Compound、Lido、Tokemak）为了持续获得抵押品利息，中间部署以提高抵押比例。在某种程度上，FEI 协议几乎看起来像投资 DAO，其投资任务是保持系统 PCV > 用户流通 FEI。

若协议在 V2 机制下故障脱锚，则 TRIBE 持有人将给予系统支持，以保持价格与 1 美元挂钩。如果抵押贷款不足(即 )PCV 的 $ 价值 < 用户流通 FEI 的 $ 价值)，则 TRIBE 将在市场上铸造并出售，以筹集资金来弥补差距。

同样，如果 PCV：流通 FEI 比率继续扩大，TRIBE Token 将受益会受益PCV 将用于在公开市场购买 TRIBE 然后被烧毁，以提高价格。

UST 是一种去中心化 Stablecoin，其价格由 Terra 原生 区块链Token LUNA 支持。Terra 生态系统的核心是算法市场模块，该模块平衡系统鼓励稳定汇率。

由 2 个 Token 组成：

- Terra UST： 与美元挂钩Stablecoin

- LUNA：Luna 智能合约区块链底层 gas Token (即以太坊中的 ETH）

LUNA Token 本质上吸收了 UST Stablecoin 波动性UST 的价格在其挂钩价格之外交易时，这就是激励措施发挥作用的地方；算法模块将激励套利者铸造更多的 UST 供应，从而将价格推回平价。不管 UST 市场价格如何，1 UST 总能铸造/赎回价值 1 美元 LUNA。两者的价差 (UST 市场价格与 1 美元的价差) 为套利者提供无风险利润，并有助于维持 1 美元的挂钩价格。

例如，假设货币安装 UST 的交易价格是 1.05 美元。

- 套利者将价值 1 美元的 LUNA Token 发送到协议

- 协议将烧掉1 美元的 LUNA Token ，同时铸造 1 个 UST

- 然后，套利者将 1 个 UST 发给币安并以 1.05 以美元的价格出售，从而获得 5% 的价差

最终结果：UST 通胀， LUNA 通缩。UST 扩张与 LUNA 同时发生收缩，导致 LUNA Token 随着价格价格上涨而增值。LUNA 持有人是 UST 增长和 DeFi 生态啦啦队长是这些生态发展价值的直接受益者。

现在，假设货币安装 UST 的交易价格是 0.95 美元。

套利者将以 0.95 美元的价格是 Binance购买 1 个 UST 并将其发送到协议中

无论 luna 价格，协议将始终兑现 1 美元 UST。套利者将 1 UST 取代 1 美元LUNA。

然后套利者以 1 美元的价格出售 LUNA，赚取 0.05 美元价差。

最终结果：UST 通缩，而 LUNA 通胀。UST 供应收缩将价格回升至 1 美元。LUNA Token 由于目前的持有量是新的 ，持有者在此过程中遭受价值稀释LUNA 稀释了。

UST/LUNA 两个方向之间的交换都受到反馈回路的影响。UST 已经证明了相对强劲的业绩记录。当压力增加威胁价格脱锚时，看看它在熊市中的表现会很有趣。最大的担忧是死亡螺旋，即 LUNA 流动性枯竭。

稳定性可以描述为协议维持其 1 美元挂钩价格的有效性。当价格 > 1 美元很容易保持平价，当价格低于 1 美元时很难保持平价。

有效的套利过程是稳定性的关键组成部分。套利过程完成得越快，协议就越强大，因为它减少了连接以外的时间和价格范围。理想情况下，即使有最轻微的偏差，我们也希望专业的套利者能够进入并提取利润，并立即将价格推回到原来的水平。长期偏差会增加协议的风险，导致用户对市场机制失去信心，加剧反向。

我们不会试图给排名指数提供稳定性（过于主观），而是讨论每个项目在稳定性方面的优缺点：

Dai : Keeper 机器人被激励通过调用清算功能对抗抵押不足的保险库。过度抵押使 DAI 价格不低于 1 美元，但历史上很难阻止它高于 1 美元DAI > 1 美元没有直接套利。

alUSD：在 alUSD 价格脱锚时，并不存在重新平衡的套利机制，因此 alUSD 尤其面临挑战。

在正常情况下，当销售压力大于购买压力时，抵押品是否支持其 1美元的内在价值，将价格降至 1美元以下。这是因为人们铸造了 alUSD 主要是为了获得杠杆，用户会在铸造后立即出售 alUSD 以获得选择X 资产。同时，买方对 alUSD 需求相对较低，对 alUSD 的 DeFi 对应用程序的支持很少，这意味着市场持有 alUSD 的需求也很少。因此，价格将继续缓慢下跌。协议层的流动性奖励直接针对 ，以克服这一问题3pool LP 保险库，这些保险库提供 alUSD 和 DAI、USDT、USDC 之间的流动性。

UXD：UXD 可能有所有非超额抵押 Stablecoin 最强大的稳定性保证，其独特的结构甚至可以与超额抵押模型竞争。然而，与任何其他分散协议一样，UXD 在剧烈波动期间会受到连接不稳定的影响。在这种情况下，衍生协议可能无法正常清算，协议被迫承担损失。然而，这种风险的很大一部分是由各种系统利益相关者(包括 )造成的Mango Markets 衍生协议和 UXD 协议)传递给 UXD Token 持有人以前就开始了。Mango Markets 保险基金提供第一道防线。如果第一个防线基金耗尽， UXD 协议保险基金是第二道防线。最后，如果这两种资源被耗尽，未偿债务仍然存在，则支持 协议风险UXP 治理令牌持有者中存在第三条防线（协议将凭空铸造 UXP 并在公开市场上出售，以获得额外的抵押品来填补空缺)。如果所有 UXP Token 流动性完全蒸发，所以 UXD 本身将在市场上重新定价。我们认为，所有 3 防线失败的可能性很小，可能只发生在行业结束（例如，秘密机构开发了一台未开放的量子计算机，该机构通过每个加密协议窃取每个人的资产）。

FRAX：FRAX 支持 Token 的外生 USDC 中具有「强」稳定性。如果价格低于 1 美元，则有直接激励措施帮助重振联系，但固有的问题之一是，这些激励措施需要一段时间才能通过协议设计生效。

另外，在市场实力发出更高的 USDC 当抵押品需要信号时，FXS 持有人会保证「抵押不足」缺口。如果没有买家愿意进来买 FXS 同时出售 USDC，系统本质上是因为 FXS 的无效价值导致抵押贷款不足。

FEI：FEI 可能是稳定性最弱的，因为 a) 支持 FEI 的质押资产本身具有较大的波动性，而不像 USDC/USDT 这类稳定资产 b) 缺乏超额抵押缓冲 c) 缺乏直接套利机制

UST：与其他一些去中心化 Stablecoin 不同，UST 有一个非常健全和深思熟虑的机制，可以在价格突破平价时直接激励套利。同样重要的是，这种套利可以很快实施。然而，系统将 UST 波动性转移到 LUNA 果 LUNA 流动性枯竭，会出现各种自反下循环。然而，流动性危机会影响所有 Stablecoin 协议的固有风险不仅仅是 UST 独特的隔离风险。

在谈论区块链系统时，人们经常将抗审查和分散的特征交织在一起。但分散是没有意义的。相反，我们使用分散作为实现功能的工具：该功能是审查阻力。集中系统是一种非客观和更好的性能引擎。它们比分散的类似产品更便宜、更快、更可扩展。然而，由于其独家性质，它们造成了一个失败的中心点，为一些用户打开了大门，让控制权力的人可以使用它。一旦系统将其设计结构分散到足以实现审查阻力，进一步分散将减少边际收入。

本质上，需要超额抵押的协议降低了资本效率，使铸造新 Stablecoin 对普通用户的吸引力降低。事实上， 铸造了这些形式Stablecoin 唯一真正的功能是促进信贷，即有人持有现有现货资产，并希望在未来偿还债务。

Stablecoin为了应对需求的增加，需要扩大 的优秀供应。如果不同 DeFi 服务集成，相关 Stablecoin 的增长和利用率继续上升，但总供应保持不变，我们可以得出结论，在这种情况下，价格将不得不上涨。然而，这从根本上违反了 Stablecoin 令人垂涎的特点——实现与美元的平价。因此，我们需要一种机制，让套利者和其他市场参与者在协议中储存新的抵押品并铸造新的 Token 以满足增长的市场需求(反映在价格 上> 1 美元)。

2021 年，我们看到了许多新的去中心化 Stablecoin 模型的出现见证了市场领域的快速发展过程。每个市场都权衡了资本效率、抗审查能力和可扩展性，没有解决方案「完美」去中心化 Stablecoin。虽然很少有人证明他们已经实现了产品/市场的契合，但他们 Stablecoin 市值仅占法定支持的 Stablecoin（如 USDC 和 USDT）市值的一小部分，鉴于其明确的目标是针对更大的 TAM(90T ) 法定货币供应，我们相信分散 Stablecoin 的发展空间只会随着原生互联网成功供应数万亿美元而扩大。

*译者笔记：

不同于集中 Stablecoin（如 USDC 和 USDT），去中心化 Stablecoin 机制主要有两种方式，一种是超额抵押 清算模式；另一种是项目 的结合Token 信用流动性填充模式。后一种模式提高了资本利用效率，账面资产抵押率通常低于 100%，直接或间接处理 Token 公开市场运作维持 Stablecoin 系统分阶段稳定。Stablecoin 流动性是目前 的关键部分Stablecoin 机制都有巧妙的通过各种方式去控制阶段性的稳定。但译者认为，从长远来看，成功 Stablecoin 的基础是需要足够强大的生态支持。就像 Alchemix，即使是 100% Stablecoin 资产抵押担保，但如果产生 alUSD Stablecoin 没有相应的生态建设，只会长期被抛售。从这个角度来看，Terra 为 USTD 为其背后的整个公链生态提供了支撑，但基本支撑力最强Stablecoin。